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關(guān)于公司治理視角中的股票市場內(nèi)幕交易研究
（作者未知） 2010/8/7
【論文摘要】內(nèi)幕交易頻發(fā)給企業(yè)和投資者帶來了極大的負(fù)面影響，對此，除了監(jiān)管當(dāng)局利用法律法規(guī)來監(jiān)控和處罰之外．研究如何從公司治理層面對內(nèi)幕交易進(jìn)行防范是十分有意義的本文基于公司治理的視角，在前人研究的基礎(chǔ)上，針對股票市場內(nèi)幕交易和公司治理的現(xiàn)狀．提出了防范和規(guī)避內(nèi)幕交易的政策和建議。
【論文關(guān)鍵詞】內(nèi)幕交易 公司治理 R&D
內(nèi)幕交易是指內(nèi)幕人員和以不正當(dāng)手段獲取內(nèi)幕信息的其他人員違反法律規(guī)定，泄露內(nèi)幕信息、根據(jù)內(nèi)幕信息買賣或者建議他人買賣證券的行為。內(nèi)幕交易嚴(yán)重影響了市場效率和資源配置，違背了證券市場的“公平、公正、公開”原則，阻礙了資本市場的發(fā)展和完善。在國家層面的立法和監(jiān)管之余，可從企業(yè)公司治理的角度來探討內(nèi)幕交易發(fā)生的原因，從根本上對內(nèi)幕交易行為進(jìn)行防范。
一、文獻(xiàn)綜述
對非知情的外部人來說，內(nèi)幕交易行為傳遞著某種信息，可能是管理層對公司前景的某種信念，也可能是公司治理的信息。因此，不少學(xué)者從公司治理的角度對內(nèi)幕交易進(jìn)行了研究。部分學(xué)者認(rèn)為，內(nèi)幕交易行為傳遞著某種與公司治理有關(guān)的信息。Kerr(1980)和RozefandZaman(1988)認(rèn)為內(nèi)幕交易傳遞著新的信息，外部投資者應(yīng)該依次調(diào)整投資策略。HirscheyandZaima(1989)認(rèn)為股價下跌之前的內(nèi)幕交易傳遞了某種消息。AllenandRamanan(1995)發(fā)現(xiàn)內(nèi)幕交易與未預(yù)期盈余相互作用，共同決定股票收益，認(rèn)為內(nèi)幕交易傳遞的信息沒有完全包含在盈余中。BoehmerandNetter(1997)將內(nèi)幕交易作為管理層對即將發(fā)生的收購事件態(tài)度的替代變量。EderingtonandGoh(2001)研究了可轉(zhuǎn)換債券強(qiáng)制轉(zhuǎn)換之前的內(nèi)幕交易，若有顯著的內(nèi)幕交易買進(jìn)行為，則暗示著可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換并非壞消息。Fidrmucetal(2006)研究英國內(nèi)幕交易的市場反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)董事和外部股東的股權(quán)份額對超額收益有影響，在董事交易之前依據(jù)公布的消息進(jìn)行調(diào)整很重要。
公司治理包括各個層面的治理，另一些學(xué)者正是從公司治理的視角來分析內(nèi)幕交易。這些視角包括：R＆D與內(nèi)幕交易，企業(yè)的民主程度與內(nèi)幕交易，內(nèi)幕交易的衡量與公司治理，內(nèi)幕交易的數(shù)據(jù)與公司治理，內(nèi)幕交易的立法與公司治理。AboodyandLev(2000)認(rèn)為R&D是內(nèi)幕交易收益的一個潛在的來源。通過分析1985-1997年的內(nèi)幕交易數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，R&D集中的企業(yè)比沒有R&D的企業(yè)內(nèi)幕交易收益顯著。同時，內(nèi)部人充分利用了R&D預(yù)算的內(nèi)幕消息進(jìn)行交易。因此，R&D是信息不對稱和內(nèi)幕交易收益的一個貢獻(xiàn)因素，關(guān)系到管理層補(bǔ)償、激勵和披露政策等各個方面。
JuliaWu(2004)分析了公司治理指標(biāo)與內(nèi)幕交易活動及市場價格反應(yīng)之間的關(guān)系，文中利用Gompersetal(2003)構(gòu)建的基于反收購的公司治理指數(shù)，以股東和管理層的委托代理關(guān)系的制衡機(jī)制為依據(jù)，將企業(yè)分類為民主企業(yè)(股東權(quán)力較大)和獨(dú)裁企業(yè)(管理層權(quán)力較大)。研究發(fā)現(xiàn)，民主企業(yè)中，內(nèi)幕交易的密度大，市場反應(yīng)強(qiáng)烈，原因與內(nèi)幕交易作為管理層的收益補(bǔ)償有關(guān)。Wu由此分析了公司治理的外部接管(收購)與內(nèi)部控制(監(jiān)督)之間的關(guān)系，主張兩者正相關(guān)，不存在替代關(guān)系。通過兩組企業(yè)的交易時機(jī)的探討發(fā)現(xiàn)，獨(dú)裁企業(yè)更多的依據(jù)市場時機(jī)進(jìn)行交易，而民主企業(yè)更多的依賴內(nèi)幕消息。
CrucesandKawamura(2005)使用知情交易者概率ITPs(in—formedtradingprobabilities)作為內(nèi)幕交易的衡量，探討了拉丁美洲國家中ITPs的異質(zhì)性，發(fā)現(xiàn)在公告之前，ITPs顯著增加，ITPs與托賓的Q負(fù)相關(guān)。作者認(rèn)為ITPs作為公司治理質(zhì)量的替代變量所產(chǎn)生的異質(zhì)性被市場認(rèn)可和定價。Grishchenkoeta1(2006)試圖從目交易數(shù)據(jù)中提取公司治理的有效信息。在LMSW(2002)的理論框架下，分析了新興市場上日交易量和收益的一階自相關(guān)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)大的交易量伴隨著收益的連續(xù)性，說明新興市場中存在內(nèi)幕交易。另外，投資者保護(hù)較好和信息披露較為完善的股票中內(nèi)幕交易較少，表明交易量和收益的自相關(guān)包含著公司治理的有用信息。國內(nèi)學(xué)者顧永立(2003)在其博士論文中，認(rèn)為對內(nèi)幕交易進(jìn)行立法限制可以調(diào)整股東與公司管理層之間的利益關(guān)系，形成不同的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，從而影響企業(yè)的績效。
從上述文獻(xiàn)綜述來看，多數(shù)學(xué)者認(rèn)為內(nèi)幕交易與公司治理有關(guān)。從公司治理視角研究內(nèi)幕交易，能夠從一個微觀的行為層面對內(nèi)幕交易進(jìn)行深入的認(rèn)識，最終達(dá)到防范內(nèi)幕交易發(fā)生的目的。
二、我國內(nèi)幕交易與公司治理的現(xiàn)狀
鑒于我國內(nèi)幕交易頻發(fā)（未完，下一頁）
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