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冷靜評估美國房貸巨頭危機的沖擊
（作者未知） 2010/7/19
從房利美和房地美兩大政府支持的房貸巨頭被接管，到雷曼、美林等華爾街投行大鱷倒閉或被收購，美國主要金融機構(gòu)的危機令美聯(lián)儲主席伯南克等人今年6月份關(guān)于“次貸危機正在走向終結(jié)”的樂觀判斷淪為笑談，更在中國掀起了軒然大波�！皟煞俊蔽C尤甚，因為，中國是美國機構(gòu)債券名列前茅的外國持有者，而考慮到中國對外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中官方外匯儲備占2/3左右，中國公眾不能不對國家儲備資產(chǎn)的安全表示關(guān)心。惟其如此，我們在評估這場危機對中國的沖擊時需要冷靜，自亂陣腳無助于捍衛(wèi)中國利益。
國際金融危機傳染殺傷力最大的途徑之一就是資產(chǎn)縮水，從全球市場形成早期直到現(xiàn)在，莫不如此。1890年，倫敦巴林兄弟投資銀行對阿根廷債權(quán)發(fā)生支付危機，當(dāng)年10月紐約也發(fā)生金融危機，致使巴林銀行幾乎于11月倒閉，倘若不是英格蘭銀行行長威廉•利德代爾(William Lidderdale)全力以赴牽頭組織銀團擔(dān)�；鹁戎�，用不著等到100年后尼克•里森出馬，巴林銀行早已作古了。
中國現(xiàn)在即使不是美國最大債權(quán)人，至少也是最大債權(quán)人之一，中國投資者在美國持有大量證券資產(chǎn)。所以，無論是“兩房”，還是雷曼、美林等華爾街投行大鱷，他們的危機都會損害中國海外資產(chǎn)的價值。而“兩房”危機通過這條渠道對中國的潛在沖擊又比華爾街投行危機的潛在沖擊大得多，因為，中國持有前者債券規(guī)模比持有后者債券規(guī)模大得多。根據(jù)已經(jīng)披露的信息，至少有7家中資銀行持有雷曼債券或?qū)茁馁J款債權(quán)，但其規(guī)模都不算大，金額(或風(fēng)險敞口)從興業(yè)銀行的3360萬美元到工商銀行的1.518億美元不等，而且以高級債券居多，如招行持有的7000萬美元雷曼債券敞口中，高級債券有6000萬美元，占85％以上。而據(jù)美國官方統(tǒng)計，截止今年5月末，中國內(nèi)地持有的美國機構(gòu)債券已經(jīng)高達(dá)4333億美元；社會上不少輿論據(jù)此驚呼中國面臨4000億美元損失，甚至有將此數(shù)字提高到5000億美元的。有些分析雖然并不認(rèn)為這筆債券會全部損失，但認(rèn)為兩大房貸巨頭將被迫發(fā)行票面利率更高的新債券，從而導(dǎo)致其舊債券市場價值下降，給老的債券持有人造成賬面損失。這些說法固然引人矚目，公眾對此的高度關(guān)注確實也體現(xiàn)中國國民的愛國熱忱，但深入思考之后當(dāng)發(fā)現(xiàn)上述評估未免失之夸張。
夸張之一在于對中國持有兩房債券規(guī)模的估計。中國內(nèi)地持有的美國機構(gòu)債券并不全部是兩房債券，持有兩房債券的中國內(nèi)地投資者并不只有國家外管局儲備管理司一家，商業(yè)銀行和其他機構(gòu)投資者，企業(yè)、居民個人都是投資者，盡管他們的持有量與外管局不可同日而語。因此，上文所述中國內(nèi)地持有的美國機構(gòu)債券數(shù)據(jù)并不等于中國外匯儲備中兩房債券數(shù)額，而是要少不少。
夸張之二在于混淆了國家官方儲備和商業(yè)性投資者不同的運營方式，從而高估了這筆資產(chǎn)安全性所受到的沖擊。在安全、流動性和收益三大投資目標(biāo)中，官方儲備管理必然要比商業(yè)性機構(gòu)更追求安全和流動性，對收益性的追求沒有那么強烈，這也就決定了中國國家外管局在選擇購買債券品種和管理的實踐中，不會也不應(yīng)該追求頻繁買賣獲取資本利得收益，主要還是持有債券到期收回本息。由于中國外匯儲備規(guī)模巨大，中國儲備管理部門倘若真的指望依靠賣出未到期債券獲得資本利得收益，恐怕結(jié)果多半會是壓低債券市價，反而令自己受損。在這樣一種“購買——持有”管理模式下，無論債券市場行情如何變動，只要能夠到期按照票面金額支付本息，那么持有者就沒有任何損失。那么，兩房債券能到期支付本息嗎?答案應(yīng)該是肯定的。盡管從賬面資產(chǎn)衡量，房利美、房地美兩大房貸巨頭已經(jīng)如同1190年代后期中國國有商業(yè)銀行那樣“技術(shù)性破產(chǎn)”，但他們“太大不能倒”，其資產(chǎn)合計高達(dá)5.3萬億美元，相當(dāng)于美國GDP的38％，一旦破產(chǎn)倒賬，美國聯(lián)邦凈金融負(fù)債將超過GDP，更將危及美國金融體系和美元國際貨幣地位全局。鑒于目前還不是戰(zhàn)爭年代，無需采用拒絕償債的方式打擊特定外國；鑒于盡管我們永遠(yuǎn)不能忽視或低估中美之間的競爭關(guān)系，但此時并非美國對中國痛下殺手的好時機，運用兩房債券賴賬方式打擊中國對美國自己損害也很大；無論美國權(quán)勢集團內(nèi)部有多少爭議，美國政府必須救助兩房，中國持有的兩房債券到期兌付本息是有保證的。事實上，美國最后表決接管兩房的法案時，曾經(jīng)異議的國會兩院幾乎是一致通過。
當(dāng)然，如果債券持有人遇到流動性短缺，即使其本意是持有債券到期，他也需要提前出售債券獲取現(xiàn)金；在這種情況下，假如債券市價下跌，債券持有人就將受損。但中國儲備資產(chǎn)規(guī)模巨大，今年5月末，外匯儲備余額達(dá)17969.6億美元，即使假定上文所述4333億美元美國機構(gòu)債券持有額全部是外管局持有的良方債券，并從外匯儲備余額中剔除，剩余外匯儲備規(guī)模也高達(dá)13636.6億美元。加之中國債務(wù)指標(biāo)穩(wěn)健，2007年，中國外債償債率（未完，下一頁）
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